From the desk of ... Aktienmarkt vs. Warsh: 0:1

… aber die Saison dauert noch lange.

Fed-Chef Kevin Warsh hat in Jackson Hole geschafft, was ihm nach seinem eher missglückten Auftritt im Juli noch nicht gelungen war. Er hat dem Markt seine Sicht auf Wirtschaft und Geldpolitik klar erklärt. Die Inflation bleibt für ihn die grösste Herausforderung. Sie liegt seit 65 Monaten über dem Fed-Ziel von 2%.

Kevin Warsh:

„Unser Hauptaugenmerk muss auf der Preisstabilität liegen. Wenn die Inflation nicht zurückgeht, haben wir Arbeit zu tun. Die Wirtschaft ist stark genug, um höhere Zinsen zu verkraften.»

Diese Aussagen zeigen sehr klar, dass Warsh die Inflation höher gewichtet als den Wunsch nach tieferen Zinsen.

Die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung im September (nächste Fed-Sitzung am 16.9.) stieg nach seiner Rede auf 60% von 35% (Quelle: CME Group, 28.8.26). Die 2-jährige Treasury-Rendite stieg vergangene Woche um 11 Basispunkte, die 10-jährige Rendite blieb praktisch unverändert.

Trotzdem reagierten die Aktienmärkte erstaunlich gelassen. Warsh sieht die US-Wirtschaft weiterhin robust. Der Arbeitsmarkt sei stabil, die Konsumausgaben gesund, die Investitionstätigkeit stark und die Aussichten für die Unternehmensgewinne gut. Zudem sieht er wenig Hinweise, dass das heutige Fed-Zinsniveau von 3.5% bis 3.75% die Wirtschaft bereits stark bremst. Genau diese Botschaft scheint die Anleger überzeugt zu haben. Höhere Zinsen ja, aber offenbar ohne Rezession und vorerst auch ohne Gewinneinbruch bei Unternehmen.

Damit ignoriert der Aktienmarkt allerdings eine der ältesten Wall-Street-Regeln: «Don’t fight the Fed» (wette nie gegen die Notenbank). Dahinter steckt eine einfache Marktmechanik: Strafft die Fed ihre Geldpolitik und steigen die Zinsen, erhöht sich der Diskontsatz, Finanzierungen werden teurer und die Konjunktur erhält Gegenwind. Steigende Zinsen waren deshalb historisch selten ein guter Begleiter für Aktien – besonders nicht bei hohen Bewertungen.

Kommenden Freitag werden die US-Arbeitsmarktdaten für den Monat August veröffentlicht. Ökonomen erwarten ein Beschäftigungswachstum von 58‘000 nach minus 23‘000 im Vormonat. Wichtig sind dabei die Revisionen der Vormonate.

‼️ Die heutigen Kernbotschaften:

• Kevin Warsh meint es ernst mit der Inflation. Don’t fight the Fed
• Höhere Zinsen sind Ausdruck einer robusten Wirtschaft. Das stützt die Unternehmensgewinne
• KI-Boom: Bullen und Skeptiker haben gute Argumente. Am Ende entscheidet der Markt

Die höheren Renditen längerfristiger US-Staatsanleihen stehen zunehmend im Fokus der Investoren. Dabei darf ein wichtiger Faktor nicht übersehen werden. Das nominale Wirtschaftswachstum der USA ist seit Jahren ausserordentlich robust. Und historisch besteht ein enger Zusammenhang zwischen nominalem BIP-Wachstum und der Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen.

Grafik: Nominales US-BIP-Wachstum (rot) im Jahresvergleich vs. Rendite US-10-jährige Staatsanleihen (blau) (Quelle: BEA, FRED, NBER, 30.8.26)

Für Aktienanleger ist das wichtig: Auch Unternehmensumsätze und -gewinne entwickeln sich langfristig eng mit dem nominalen Wirtschaftswachstum. Ein nominales Wachstum von 5–6% ist damit nicht nur ein Argument für höhere Anleiherenditen, sondern gleichzeitig eine wichtige Stütze für Umsatz- und Gewinnwachstum der Unternehmen.

Geschätzte Investorin, geschätzter Investor

Wir gehen gleich zu den …

🗞️ News aus den Finanzmedien:

• Die beiden nachfolgenden Beiträge aus der US-Finanzzeitschrift Barron‘s zeigen zwei Einschätzungen des KI-Booms: Der Leitartikel zieht einen spannenden Vergleich mit 250 Jahren US-Wirtschaftsgeschichte. Andererseits gibt sich Michael O’Rourke, Chefmarktstratege bei JonesTrading, deutlich vorsichtiger. Er sieht Parallelen zur Dotcom-Blase und warnt davor, eine grossartige Technologie automatisch mit einem guten Investment gleichzusetzen.

PRO: Der Leitartikel sieht noch Luft nach oben für Investitionen. Grosse Investitionsbooms wie Eisenbahn, Elektrifizierung oder Internet gerieten meist erst in Schwierigkeiten, nachdem die gesamten Investitionen ungefähr 25% der damaligen Wirtschaftsleistung erreicht hatten. Barron’s nennt dieses historische Muster die «Rule of 25». Beim Eisenbahnbau standen beispielsweise Investitionen von rund USD 2.5 Mia. einer Wirtschaftsleistung von etwa USD 10 Mia. gegenüber. Beim Internetboom waren es rund USD 1'500 Mia. bei einer Wirtschaftsleistung von etwa USD 6'000 Mia. Übertragen auf heute läge die 25%-Schwelle bei rund USD 7'500 Mia. Barron’s schätzt, dass noch weitere USD 5'000 bis 6'000 Mia. in KI-Infrastruktur investiert werden müssten, bevor diese Grössenordnung erreicht wird. Bei den aktuellen Plänen wäre dies erst Anfang der 2030er-Jahre der Fall. Die Ausgaben steigen allerdings rasant. Meta, Microsoft, Amazon und Alphabet dürften 2027 zusammen rund USD 1'000 Mia. investieren. Die Geschichte spricht für eine mögliche spätere Blase, aber noch nicht dafür, dass sie unmittelbar platzt. Steigende langfristige Zinsen könnten ein wichtiger Frühindikator sein (Quelle: Barron’s, 28.8.26).

Contra: Michael O’Rourke ist deutlich vorsichtiger. Er glaubt an KI, warnt aber davor, eine grossartige Technologie mit einem guten Investment gleichzusetzen. Sein Beispiel ist Amazon: Das Unternehmen wurde langfristig ein riesiger Erfolg, die Aktie verlor nach der Dotcom-Blase trotzdem rund 85% bis 90%. Besonders kritisch sieht O’Rourke die zunehmende Fremdfinanzierung des KI-Ausbaus und erinnert an ähnliche Konstruktionen während der Dotcom-Blase. Auch die zunehmenden täglichen Kursschwankungen grosser Aktien ohne fundamentale Nachrichten sind für ihn ein Warnsignal (Quelle: Barron’s, 28.8.26).

• Die Diskussion über «Financial Repression» in den USA wird zunehmend konkreter. Gemeint sind Massnahmen, mit denen der Staat die Nachfrage nach Staatsanleihen erhöht und Renditen künstlich tief hält, beispielsweise über Regulierung, Kapitalvorschriften oder im Extremfall Kapitalverkehrskontrollen. Hintergrund sind die hohen Staatsausgaben und die wachsende Verschuldung. David Skilling und John Llewellyn von Independent Economics erwarten, dass künftig die Finanzierung der Staatsausgaben stärker in den Mittelpunkt rücken könnte und die Geldpolitik diesem Ziel untergeordnet wird. Für Anleger wäre das ein grundlegender Regimewechsel: Der Markt könnte Risiken nicht mehr vollständig über höhere Zinsen einpreisen. UBS Wealth Management sieht künstlich gedrückte Renditen grundsätzlich positiv für Aktien und insbesondere für Gold. Investoren beginnen, sich mit diesem Szenario auseinanderzusetzen (Quelle: Financial Times, 29.8.26).
• Für David Bahnsen ist «Dividendenwachstum» weit mehr als nur eine defensive Anlagestrategie. Es ist eine Rückkehr zum eigentlichen Investieren. Anleger sollen an steigenden Unternehmensgewinnen beteiligt werden und nicht nur auf höhere Aktienkurse hoffen. Besonders wichtig wird das in längeren Börsenschwächen. Wer regelmässig Geld aus seinem Portfolio benötigt, muss dann möglicherweise Aktien zu tiefen Kursen verkaufen. Dadurch schrumpft das investierte Kapital und auch die spätere Erholung wirkt auf einer kleineren Basis. Steigende Dividenden liefern dagegen laufende Erträge, ohne Aktien verkaufen zu müssen. Werden sie reinvestiert, kauft man bei tieferen Kursen sogar automatisch mehr Aktien. Bahnsen bevorzugt deshalb Unternehmen mit nachhaltigem Gewinn-, Cashflow- und Dividendenwachstum (Quelle: David Bahnsen, B2Bahnsen/Substack; Ritholtz, At The Money, 26.8.26).
• Der grosse Patentablauf in der Pharmaindustrie schafft Gewinner und Verlierer. Bis 2033 stehen weltweit mehr als USD 500 Mia. an jährlichen Medikamentenumsätzen vor dem Verlust des Patentschutzes. Besonders stark betroffen sind Novo Nordisk, Merck und Bristol Myers Squibb. Novo Nordisk hat bis 2033 rund 77% seines Umsatzes von 2025 exponiert, Merck und Bristol Myers jeweils mehr als 65%. Gewinner könnten deshalb kleinere Biotechunternehmen mit vielversprechenden Medikamenten werden. Pharmakonzerne müssen ihre auslaufenden Blockbuster ersetzen und suchen verstärkt nach Übernahmezielen und Partnerschaften. Für Anleger könnte deshalb nicht nur entscheidend sein, wer Patente verliert, sondern auch, wer zu den möglichen Gewinnern gehören könnte (Quelle: Wall Street Journal, 28.8.26).
• Ausgerechnet in einer Welt höherer Zinsen können einige KI-Unternehmen Milliarden zu 0% am Kapitalmarkt aufnehmen. Weltweit wurden 2026 bereits USD 72 Mia. Wandelanleihen ohne Coupon ausgegeben. Ein gutes Beispiel ist Ciena. Der Netzwerkausrüster nahm im Juni USD 2.9 Mia. zu 0% Zins auf. Die Anleihe läuft bis 2031. Bei Ausgabe stand die Aktie bei USD 466.67, der Wandlungspreis liegt bei USD 746.66, also 60% höher. Steigt die Aktie genügend, können Anleger von der Wandlung profitieren. Andernfalls wird die Anleihe bei Fälligkeit zu 100% zurückbezahlt, sofern Ciena zahlungsfähig bleibt. Anleger verzichten damit auf laufende Zinsen und erhalten dafür eine Aktienchance. Die starke Nachfrage zeigt, wie gross der Appetit und der Optimismus auf den KI-Boom weiterhin ist (Quelle: Financial Times, 28.8.26).
• Google zeigt, wohin sich KI als Nächstes entwickeln könnte: weg vom Chatbot und hin zum persönlichen Assistenten, der selbst aktiv wird. Mit Zustimmung des Nutzers greift Googles «Personal Intelligence» auf Gmail, Kalender und weitere persönliche Daten zu. Daraus erstellt Gemini beispielsweise jeden Morgen eine individuelle Tagesplanung, erinnert an Aufgaben oder bereitet Informationen für Termine auf. Christopher Mims vom Wall Street Journal war zunächst wegen des Datenschutzes skeptisch, möchte nach mehreren Monaten aber nicht mehr darauf verzichten. Entscheidend ist für ihn die einfache Bedienung. Genau darin könnte auch der wirtschaftliche Vorteil für Google liegen: KI wird nicht nur leistungsfähiger, sondern immer tiefer in den Alltag der Nutzer integriert (Quelle: Wall Street Journal, 28.8.26). 
• Kreatives Gedankengut rund um KI. KI soll Banken produktiver machen, für die Mitarbeiter bedeutet das aber nicht automatisch weniger Arbeit. Die deutsche Bankengewerkschaft DBV argumentiert, dass KI vor allem einfache Routineaufgaben übernimmt. Bei den Mitarbeitern bleiben dagegen komplizierte Kundenfälle, Beschwerden und Kontrollaufgaben. Deshalb fordert der DBV zusätzliche freie «Entlastungstage» als Ausgleich für die höhere Produktivität. Die erwarteten Effizienzgewinne durch KI könnten teilweise über höhere Löhne oder bessere Arbeitsbedingungen an die Beschäftigten weitergegeben werden. Zusätzlich fordert die Gewerkschaft +9.5% Lohn über zwei Jahre. Die Tarifverhandlungen mit den privaten Banken beginnen im Oktober (Quelle: Süddeutsche Zeitung/Bloomberg, 24.8.26).
• Kaliforniens Hochgeschwindigkeitsbahn zeigt eindrücklich, wie weit Grossprojekte aus dem Ruder laufen können. 2008 stimmten die Kalifornier für eine Verbindung zwischen San Francisco und Los Angeles in weniger als drei Stunden. Geplant waren Kosten von USD 33 Mia. und eine Fertigstellung bis 2020. Heute liegen die geschätzten Kosten bei USD 126 Mia., im ungünstigsten Fall sogar bei USD 231 Mia., und die vollständige Strecke soll frühestens 2040 fahren. Rund USD 15 Mia. wurden bereits ausgegeben, aber noch keine einzige Schiene wurde verlegt (Quelle: Wall Street Journal, 26.8.26).

🏦 Anlageüberlegungen aus der Finanzindustrie:  

nur für Marketingzwecke, keine aktive Kauf-/Verkaufsempfehlung. Es handelt sich um einen allgemeinen Marktkommentar. Siehe Hinweis am Schluss.

• UBS sieht vor allem bei Mid Caps Chancen. Fast 60% der Unternehmen übertrafen im zweiten Quartal die Markterwartungen, historisch waren es nur rund 40%. Stefan R. Meyer, Leiter Aktien Schweiz bei UBS, erwartet deshalb für den SMI 2026 ein Gewinnwachstum von +11% gegenüber dem Vorjahr. Schweizer Mid Caps haben seit ihrem relativen Hoch 2018 rund 27% schlechter abgeschnitten als Large Caps. Gleichzeitig war ihr organisches Umsatzwachstum in neun der letzten zehn Jahre höher. Mit einer besseren Konjunktur und steigenden Margen könnte sich dieser Rückstand nun teilweise schliessen (Quelle: UBS CIO, Investieren in der Schweiz, 25.8.26).
• Christian Mueller-Glissmann, Leiter Asset Allocation bei Goldman Sachs Research, warnt, dass die Gewinne der Tech-Konzerne unter den hohen Investitionen leiden könnten, bevor KI die erhofften Produktivitätsgewinne bringt. Trotzdem rät er nicht zum Ausstieg, weil es in einer starken Hausse teuer sein kann, zu früh gegen den Trend zu setzen. Goldman schlägt stattdessen vor, das Portfolio breiter abzusichern. Dazu gehören Infrastruktur, hochwertige Immobilien, Energie und Gold sowie dividendenstarke und schwankungsarme Aktien. Interessant ist der historische Vergleich: Während der Dotcom-Blase erwiesen sich langfristige Call-Optionen laut Goldman als Möglichkeit, weiter an steigenden Märkten teilzunehmen und gleichzeitig das Risiko besser zu kontrollieren (Quelle: Goldman Sachs Briefings, 31.7.26).

📅 Kalender:

Mo: Detailhandel, Industrieprod. (J), Inflation (D),

Di: Caixin PMI (China), Detailhandel (CH), Inflation (EU), ISM Manufacturing (US), Zahlen: Dell, Palo Alto, Swiss Life

Mi: Zahlen: Broadcom, HPE, Snowflake

Do: Inflation, BIP 2.Q. (CH), Markit Services (UK, F, D, EU), ISM non-manufacturing PMI (US)

Fr: Arbeitsmarktbericht für August, Non-Farm Payrolls, erw. 58’000 (Juli -23k) (US)

So: Landtagswahl in Sachsen-Anhalt

👨‍🔬 Quotes:

• «Langfristig werden wir mehr Inflation haben, weil es weltweit immer mehr Demokratien gibt. Politiker, die bereit sind, zu viel Geld auszugeben, sind diejenigen, die wiedergewählt werden.» Sir John Templeton (1912-2008), britisch-amerikanischer Investor und Fondsmanager, Interview vom 1.4.2004, Smart Money
• „Aktien sind entscheidend, um eine reale Rendite erzielen zu können. Woher sollen sonst die Renditen kommen - etwa von den Staatsanleihen?“ Iain Stewart, Hedge Fund Manager bei Newton Investment Management  

Es gilt: Investiert bleiben. Wachsam bleiben. Und bereit sein, wenn sich die Fakten ändern.

Mit den besten Grüssen und einen guten Start in die neue Woche wünscht,

Patrick Loser

Quiz: Futoshiki - leicht und schwer - Füllen Sie das Quadrat mit den Zahlen von 1 bis 4. Jede Zahl steht genau einmal in jeder Zeile und jeder Spalte. Das Zeichen > zwischen benachbarten Feldern gibt an, welche der beiden Zahlen die größere ist (Quelle: Süddeutsche Zeitung)

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